Das Discounted Cash Flow (DCF) Modell ist eine weit verbreitete Methode zur Bewertung von Unternehmen, Projekten oder Investitionen. Analysten verbringen täglich viel Zeit in Excel, um dort Unternehmensdaten zu erfassen und daraus einen fairen Wert zu berechnen. Die Methode basiert auf der Prognose der zukünftigen Zahlungsflüsse (sog. Cashflows), die ein Unternehmen generieren wird, und der anschließenden Abzinsung (sog. Diskontierung) dieser Cashflows auf ihren heutigen Wert unter Verwendung eines Diskontierungssatzes. Dementsprechend lässt sich mit dem DCF-Modell der Enterprise Value (Unternehmenswert) berechnen.
Ganz einfach: Stell dir vor, jemand bietet dir einen Geldbetrag von 1000 Euro in 10 Jahren an. Diese 1000 Euro sind nicht 1000 Euro heute, sondern erst in zehn Jahren und damit weniger wert – genau aus diesem Grund berechnet man den heutigen Wert dieser 1000 Euro (sog. Present Value), indem man einen geeigneten Zinssatz nimmt und quasi rückwärtsverzinst. Die Discounted Cash Flow Methode ermöglicht es Investoren somit, den inneren Wert eines Unternehmens unabhängig von aktuellen Marktpreisen zu bestimmen. Sie ist daher besonders nützlich für langfristige Investitionsentscheidungen. Zudem kann sie dabei helfen, zu erkennen, wo der Konsens der Marktteilnehmer liegt und ob dieser evtl. zu optimistisch oder pessimistisch auf das Unternehmen blickt.
Das Discounted Cash Flow Modell basiert auf zwei grundlegenden Konzepten:
Zukünftige Cashflows: Dies sind die Geldmittel, die das Unternehmen in Zukunft erwirtschaften wird. Diese Cashflows können entweder frei verfügbar für alle Stakeholder (Free Cash Flow to the Firm – FCFF) oder speziell für die Eigenkapitalgeber (Free Cash Flow to Equity – FCFE) sein.
Bei der Bewertung von Unternehmen ist der Unternehmenswert, auch bekannt als Enterprise Value (EV), eine entscheidende Kennzahl. Denn im Gegensatz zum reinen Börsenwert berücksichtigt der Unternehmenswert nicht nur den Marktwert des Eigenkapitals, sondern auch die Schulden und andere finanzielle Verpflichtungen des Unternehmens. Um den Unternehmenswert zu berechnen, müssen Investoren den Marktwert des Eigenkapitals eines Unternehmens mit seinem Nettofinanzschulden abzüglich der liquiden Mittel addieren. Diese Formel kann wie folgt aussehen:
EV = Marktwert des Eigenkapitals + Nettofinanzschulden – liquide Mittel
Der Enterprise Value gibt Investoren einen ganzheitlichen Blick auf die tatsächliche Wertigkeit eines Unternehmens. Es berücksichtigt sowohl das Eigenkapital als auch die finanzielle Struktur des Unternehmens. Das ist besonders wichtig, wenn es darum geht, Unternehmen in verschiedenen Branchen oder mit unterschiedlichen Verschuldungsgraden zu vergleichen.
Ein niedriger Enterprise Value im Verhältnis zum Gewinn könnte auf eine attraktive Investitionsmöglichkeit hinweisen. Währenddessen könnte ein hoher Enterprise Value im Vergleich zum Gewinn darauf hinweisen könnte, dass das Unternehmen überbewertet ist. Es ist allerdings wichtig, zu beachten, dass der Unternehmenswert nur ein Teil der Gesamtbewertung eines Unternehmens ist. Daher sollte er stets in Kombination mit anderen Kennzahlen und Analysen betrachtet werden.
Um den Enterprise Value mit dem DCF-Modell also konkret zu berechnen, sind zunächst folgende Schritte erforderlich:
Aber genug der Theorie, jetzt wird mit dem Discounted Cash Flow Modell gerechnet! Wir wollen konkret zwei Aktien vergleichen, die ein unterschiedliches Geschäftsmodell und dementsprechend auch unterschiedliche Wachstumsraten aufweisen.
Für unser erstes Rechenbeispiel im Kontext der Discounted Cash Flow Methode nehmen wir an, die Stabilität AG wird voraussichtlich folgende Free Cash Flows in den nächsten drei Jahren generieren:
Nach dem dritten Jahr wird dann ein konstantes Wachstum von 2 % pro Jahr für die unendliche Zukunft angenommen. Die Kapitalkosten des Unternehmens betragen 5 %. Das ist also der Betrag, den das Unternehmen für Eigen- und Fremkapital insgesamt berappen muss.
Lass uns diese Berechnungen durchführen, um den gesamten Enterprise Value zu ermitteln.
Die Berechnung ergibt Folgendes:
Der Terminalwert, diskontiert zurück ins Jahr 3, beträgt schließlich etwa 3.553.828 €.
Addiert man die diskontierten Cashflows der ersten drei Jahre mit dem diskontierten Terminalwert, ergibt sich ein Gesamtunternehmenswert von etwa 3,85 Millionen Euro.
Schauen wir uns nun einen Vergleich an, bei dem die Wachstum AG mit dem Discounted Cash Flow Modell bewertet werden soll. Die Cashflows steigen in den ersten drei Jahren unverändert mit 10 % pro Jahr. Danach wird allerdings ein jährliches Wachstum von 4 % p. a. anstatt 2 % p.a. unterstellt. Das Unternehmen wächst also doppelt so stark wie die Stabilität AG. Diese scheinbar kleine Änderung der Wachstumsaussichten hat jedoch eine große Auswirkung auf den errechneten Enterprise Value!
Nach der Berechnung mit den gegebenen Cashflows für die ersten drei Jahre und der Annahme, dass die Cashflows anschließend ewig um 4 % pro Jahr steigen, ergibt sich schließlich Folgendes:
Addiert man die diskontierten Cashflows der ersten drei Jahre mit dem diskontierten Terminalwert, dann ergibt sich ein Gesamtunternehmenswert von etwa 11,17 Millionen Euro. Das wiederum entspricht beinahe dem Dreifachen des Werts der Stabilität AG. Diese Berechnung verdeutlicht also, wie die zukünftigen Cashflows und deren Wachstum den Wert eines Unternehmens beeinflussen können. Durch die Annahme einer ewigen Wachstumsrate von 4 % werden der langfristige Wert des Unternehmens und sein Potenzial für anhaltendes Wachstum hervorgehoben.
Das Discounted Cash Flow Modell bietet eine strukturierte Methode zur Bewertung eines Unternehmens basierend auf seinen zukünftigen Cashflows und einem angemessenen Diskontierungssatz. Durch die Berücksichtigung des Zeitwerts des Geldes ermöglicht das DCF-Modell somit eine fundierte Schätzung des inneren Werts eines Unternehmens. Es ist allerdings wichtig, zu beachten, dass die Genauigkeit des Modells stark von den Annahmen über die zukünftigen Cashflows und den gewählten Diskontierungssatz abhängt. Insbesondere bei jungen Wachstumsunternehmen, die einen Großteil ihres Enterprise Value aus weit in der Zukunft liegenden – prognostizierten – Cashflows speisen, kommt es daher bei Änderungen der Wachstumseinschätzungen teilweise zu extremen Bewertungsänderungen.
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